Les causes de l'inefficience des marchés financiers

Résumé du document

On distingue, sur un plan purement analytique, le marché primaire où sont émis les titres nouveaux et le marché secondaire où sont négociés les titres anciens.
Sur les marchés financiers, la réglementation est assurée par le CMF (Conseil des marchés financiers) et la surveillance quant à l'application des règles est assurée par la COB (Commission des opérations de Bourse). Aujourd'hui, un plan de fusion entre les organismes est prévu au sein d'une Autorité des Marchés Financiers (AMF).
Le marché boursier français possède 4 compartiments :

- le Premier Marché qui regroupe des valeurs, inscrites à la cote officielle, des grandes sociétés.
- le Second Marché, dont les conditions d'accès sont moins drastiques, et qui attire des sociétés de taille moyenne en croissance.
- le Nouveau Marché est ouvert aux entreprises jeunes qui souhaitent trouver des financements.
- le Marché libre qui n'est pas réglementé (mais il est surveillé par la COB en cas d'appel public à l'épargne).

Le problème de l'efficience :

Si les marchés sont efficients (Fama, 1970), les agents effectuent des anticipations rationnelles : en conséquence, les prix suivent une marche au hasard (on ne peut pas battre le marché) et varient dès l'anticipation d'un événement et non lors sa réalisation.
Cela signifie que les cours tendent en moyenne vers une valeur de référence, la valeur fondamentale qui est la somme actualisée des dividendes futurs (ou des bénéfices ). Le taux d'actualisation utilisé varie selon les cas. Si les individus sont neutres au risque, le taux d'actualisation est le taux d'intérêt : la valeur fondamentale est appelée prix fondamental. Si les individus sont averses au risque, le taux d'actualisation est le taux d'intérêt ajouté d'une prime de risque liée à l'incertitude des revenus futurs du placement. Ainsi, contrairement à une idée reçue, la valeur fondamentale (autour de laquelle fluctue le cours sur un marché efficient) n'est pas toujours égale au prix fondamental.
Cette hypothèse d'efficience peut être testée : il semblerait qu'elle soit acceptée, au moins au sens faible, pour le marché des changes, mais ce n'est pas le cas du marché obligataire ou du marché boursier. Quels comportements expliquent l'absence d'efficience ?

Extraits

[...] Les explications de l'apparition des anomalies de comportement. Les acteurs des marchés financiers ont été sujets à ces biais de comportement pour les 2 raisons que nous allons évoquer. La professionnalisation de la gestion et de la détention de titres Les conséquences ont déjà été évoquées : réduction de l'horizon de gestion par rapport aux particuliers, mimétisme pour préserver les parts de marché L'internationalisation des placements On assiste à une diversification internationale des portefeuilles. Or les marchés dérivés, aussitôt crées, se sont révélés très attractifs pour les capitaux spéculatifs étrangers, grâce à leur faible coût, leur grande liquidité et leur fonctionnement en continu. [...]

[...] Ce résultat est le plus souvent invalidé empiriquement. ( les investisseurs fondent leurs anticipations sur des informations concernant à la fois l'évolution des dividendes et la variation du cours de l'actif entre la période présente et la période future. Le revenu d'un actif en t est égal au versement de dividende en t et à l'écart entre le cours à la fin de t (en et au début de t. Si les agents anticipent, pour un motif quelconque, une hausse du cours à la période suivante, cela augmente la demande et le prix du titre et on assiste alors à l'émergence d'une bulle spéculative rationnelle (Flood et Garber puis Blanchard et Watson, 1982). [...]

[...] Quels comportements expliquent l'absence d'efficience ? Les bulles rationnelles et le problème du peso On rappelle tout d'abord la piste macro-économique avancée dans la théorie standard pour expliquer les anomalies de marché Les bulles spéculatives rationnelles La théorie standard suppose à la fois que les marchés sont efficients au sens fort et que les agents sont neutres par rapport au risque. Ainsi le prix d'un actif financier converge en moyenne vers sa valeur fondamentale. Il y a absence d'opportunité d'arbitrage (AOA) : en conséquence, le revenu d'un actif sur une période est égal au taux de rendement sans risque sur le marché financier. [...]

[...] L'exercice d'options renforce encore ce phénomène. La combinaison de ces 2 mécanismes a souvent été évoquée comme une cause majeure des cracks boursiers. Informations d'initiés Dans la plupart des pays, la législation interdit aux initiés d'utiliser les informations privées dont ils disposent. Mais leur intervention sur le marché peut permettre aux non-initiés d'obtenir de l'information, ce qui améliorerait leur bien-être. Supposons qu'il existe un signal positif, connu seulement des initiés, sur un actif risqué. Si les initiés interviennent sur le marché, ils utilisent leur signal positif et augmentent la demande de l'actif. [...]

[...] Si b est petit, les cours suivent presque une marche au hasard et les fondamentalistes dominent. Ainsi, on peut obtenir des résultats très imprévisibles et le cours peut s'écarter de la valeur fondamentale (inefficience). Mais l'explication de l'irrationalité est un peu "facile" : il existe une multitude de comportements irrationnels[9] mais aussi beaucoup d'autres facteurs pertinents pour cette analyse. Imperfection de l'information et nature des titres La qualité de l'information peut varier selon les titres : elle est moins abondante et moins fiable pour les smalls caps que pour les large caps. [...]