Les réhausseurs de crédit face à la crise

Résumé du document

La crise financière des subprimes ayant, ces derniers mois, secoué les marchés financiers de la planète, trouve racine, de prime abord, dans la transformation d'un risque à la base micro bancaire en un risque systémique, et cela par le biais d'une titrisation à grande échelle de crédits hypothécaires américains à risque. Cependant, la réalisation de cette crise a été effectivement amorcée par plusieurs facteurs déclenchants. D'une part, il y a eu un phénomène de sophistication des produits financiers, passant par un réassemblage de risques grâce à des produits structurés, qui, par induction, ont contribué à rendre ces derniers d'une grande opacité. Cette dilution du risque a été complétée par une couverture micro-économique de ce dernier par les réhausseurs de crédit. Cependant cette couverture s'est révélée être catastrophique au niveau macro-économique, et même un ressort d'aggravation de la crise : c'est en ce sens que l'on peut identifier le conflit micro/macro, se caractérisant, dans le cas présent, par une parfaite couverture du risque micro-financier, mais s'avérant complètement irrationnel d'un point de vue macro-économique.

Extraits

[...] On peut dès lors comprendre la remise en cause, par les opérateurs de marché, des appréciations faites par ces agences de notation : le capital confiance accordé à ces agences s'est donc sévèrement érodé. Les agences ont, par ailleurs, déprécié les notations des monolines après le début de la crise, aggravant ainsi leur situation de par le caractère déstabilisant de cette action ; déjà, rétrospectivement on peut penser qu'elles ont encouragé l'investissement dans les titres responsables de la crise par leurs erreurs d'appréciation, de surcroit, après le déclenchement de la crise, l'abaissement de la notation des monolines a engendré une conséquence double, en premier lieu, cela a mécaniquement diminué le space spread et donc la rémunération du monoline ; un space spread correspond à l'écart entre le spread de marché associé à la note du rehausseur et le spread imputé à la qualité intrinsèque du titre avant rehaussement (sachant que les monolines se rémunèrent sur un pourcentage de cette différence), ce qui a également contracté l'économie réalisée par l'émetteur et l'attractivité de ses titres ; en effet, les statuts de certains opérateurs sur le marché ne leurs permettent pas d'acheter des titres ayant une notation inférieure à AAA, ils ne peuvent donc pas acheter les titres rehaussés par un monoline dont la notation a été diminuée et cela quelque soit la qualité intrinsèque du titre considéré, ils seraient même obligés de vendre ceux dont la notation aurait été dégradée, aggravant ainsi davantage la situation : c'est un schéma perdant/perdant, avec un fort risque d'évaporation de la liquidité dans cette configuration de moindre circulation des actifs. [...]

[...] Cette opportunité serait, somme toute, très profitable pour tous les partis en présence. Les monolines se trouvent donc dans une configuration relativement périlleuse, cela tenant aux différents facteurs que nous avons déjà détaillés, cependant leur situation actuelle n'est pas désespérée ; ces institutions financières peuvent revenir à des fondamentaux plus viables et restaurer la confiance des acteurs financiers en s'imposant un certain nombre de mesures : tout d'abord, il faudrait que les monolines procèdent à un assainissement leurs bilans financiers, cela passant par une injection de capitaux afin de contrebalancer le poids des titres toxiques ; mais également, dans un second temps, qu'ils révisent de manière drastique leurs critères de sélection (ou tout au moins de tarification selon le degré réel de risque qu'ils encourent), cela passant, avant tout, par une évaluation réaliste, compte tenu de la vision de marché, de l'actif candidat au rehaussement ; et, à terme, les monolines ont tout intérêt à opter pour un développement passant par une diversification à l'international, s'inscrivant ainsi dans une réduction de l'exposition au risque. [...]

[...] Nous nous attacherons donc à identifier les tenants et les aboutissants qui ont conduit les rehausseurs à leur situation actuelle. Les rehausseurs de crédit : fonctionnement, intérêt et limites L'activité des rehausseurs de crédit (également appelés monoline insurers) consiste à garantir des organismes privés ou publics dans le cadre d'une levée de fonds (émission d'emprunt) sur les marchés. Ils ont donc un rôle d'assureur spécialisé, s'engageant, de facto, à couvrir les éventuelles défaillances sur le principal et les intérêts de l'émetteur des titres ou des obligations qu'ils rehaussent. [...]

[...] L'intérêt pour l'emprunteur, de se faire rehausser, est double ; en premier lieu, il va bénéficier d'un taux d'intérêt calculé non pas sur la note que vont lui attribuer les agences de notation mais sur celle que va recevoir le monoline qui le garantira, (on retiendra, par ailleurs, que le rehausseur devra, par nécessité professionnelle, obtenir la meilleure note possible afin d'être le plus attractif pour ses clients potentiels) de surcroit, cela permettra également à l'emprunteur de drainer plus d'investisseurs potentiels dans la mesure où leur risque sera couvert par le rehausseur. Les monolines sont rémunérés par un pourcentage (entre 50% et de l'économie qu'ils font réaliser aux émetteurs en prêtant leur notation. [...]

[...] Par ailleurs, les pouvoirs publics auraient tout intérêt à reporter cette charge sur le secteur privé, c'est en ce sens, qu'ils ont déjà adopté des lois facilitant le financement de projets publics (autoroutes, hôpitaux, prisons . ) par le biais de partenariats avec le secteur privé. En France, des ouvrages ont déjà été financés dans le cadre d'un rehaussement de crédit : le stade de France (FGIC), l'autoroute A28 et le viaduc de Millau (MBIA et FSA), ainsi que le tunnel Prado-Carénage (CIFG). [...]