Perspectives offertes par les TSS en matière de financement des entreprises financières et non financières

Résumé du document

Aujourd'hui, la frontière entre ces deux classes d'actifs devient de plus en plus fortuite. En effet, nous assistons depuis les années 80 à la présence croissante de financements hybrides, ayant à la fois un caractère de dette et un caractère de capital, classés en langage comptable dans "Autres Fonds Propres".
Ainsi, cette pratique de plus en plus courante met en évidence la réponse donnée par les professionnels à cette question, c'est-à-dire : Dette et Capital. A l'heure où la santé financière d'une entreprise est encore très largement mesurée par le ratio Dettes/Fonds propres, ces dernières cherchent à profiter des avantages des dettes tout en ayant recours à des financements aux caractéristiques de fonds propres pour garder cet équilibre, comme en témoigne la dernière innovation financière française : les TSS, titres super-subordonnés.

Les titres super-subordonnés, puisant leurs sources de créativité sur les marchés américains et internationaux, sont très largement inspirés des " preference shares " (ou " preferred shares ") américaines qui se distinguent des " common shares " (actions ordinaires) à travers notamment leur priorité sur le dividende et sur le boni de liquidation. Ce sont des actions qui donnent le droit à une part du capital mais dont les modalités ressemblent fortement à celles des dettes obligataires. Elles se caractérisent également par le principe de liberté contractuelle qui procure alors aux émetteurs la souplesse dont ils ont besoin.

Les titres super-subordonnés sont autorisés en France depuis le 1er août 2003, date de promulgation de la loi de sécurité financière. Avant cette date, les sociétés françaises avaient recours à des montages complexes faisant intervenir une entité ad hoc domiciliée à l'étranger afin d'optimiser leurs fonds propres de base. La loi française n'autorisait pas en effet une émission directe, contrairement à ce qui se passe au Royaume-Uni, en Suisse ou en Espagne.

Néanmoins, ces montages, plus souples et moins contraignants, restent encore onéreux. Nous pouvons donc nous demander pourquoi les entreprises françaises, financières et non financières, n'ont pas davantage recours aux produits existants en France comme les ADPSDV, actions à dividende prioritaire sans droit de vote, les CI et les CDV, certificats d'investissement et certificats de droits de votes... Ces quasi fonds propres peuvent être considérés comme les « preference shares » à la française et seraient moins coûteux pour les entreprises. Alors pourquoi les entreprises aujourd'hui, en chasse permanente au moindre coût, optent pour un mode de financement plus onéreux, via le recours aux TSS?

Elles acceptent très certainement de payer ce surcoût en fonction des bénéfices offerts, qu'ils soient d'ordre financier ou non, par cette innovation financière.

Cette étude se concentre donc sur les perspectives offertes par les titres super-subordonnés en matière de financement pour les entreprises financières et non financières.

Notre analyse se scinde en deux grandes parties. Nous présenterons tout d'abord les principales caractéristiques des TSS et leurs modifications sur le plan réglementaire, pour enfin aborder les intérêts offerts par cette innovation en matière de financement pour les entreprises financières et non financières

Extraits

[...] Le traitement des TSS par les agences de rating Au sein des agences de notation, le traitement réservé aux titres super- subordonnés diverge grandement. Le seul point commun est que toutes les émissions reçoivent une note inférieure à celle de la dette senior. La différence réside dans l'écart entre la dette senior et la dette subordonnée. Chez Fitch & Moody's, cet écart est généralement d'un cran. Chez il est de deux au minimum. La note attribuée à une émission de titres super-subordonnés dépend du niveau de rating de la dette de premier rang de l'entreprise. [...]

[...] Dans le cas contraire, le paiement des intérêts peut être différé, ou définitivement perdu, ce qui est généralement le cas des TSS bancaires. Assorti d'un fort degré de subordination, les titres super-subordonnés doivent ainsi être mieux rémunérés en contrepartie par rapport à un emprunt obligataire classique, le souscripteur bénéficiant d'une prime de risque plus élevée. Un risque économique majoré Toutefois, l'investisseur est soumis à un risque en capital et en intérêt. Le risque en capital correspond au non remboursement du nominal de l'opération. [...]

[...] En cas de liquidation de la société, ils seront remboursés après les créanciers privilégiés, puis après les créanciers chirographaires mais avant les actionnaires. Notons à titre indicatif que le créancier qui bénéficie d'un privilège portant soit sur l'accès à la garantie soit sur la priorité de remboursement du principal et des intérêts, détient une dette fréquemment appelée dette senior. II- Intérêts offerts par les titres super-subordonnés en matière de financement Les premières expériences des titres super-subordonnés se sont réalisées avec des émetteurs ayant des problématiques différentes et ces expériences donnent un aperçu des multiples perspectives qu'offre ce produit. [...]

[...] En effet, nous assistons depuis les années 80 à la présence croissante de financements hybrides, ayant à la fois un caractère de dette et un caractère de capital, classés en langage comptable dans "Autres Fonds Propres". Ainsi, cette pratique de plus en plus courante met en évidence la réponse donnée par les professionnels à cette question, c'est-à-dire : Dette et Capital. A l'heure où la santé financière d'une entreprise est encore très largement mesurée par le ratio Dettes/Fonds propres, ces dernières cherchent à profiter des avantages des dettes tout en ayant recours à des financements aux caractéristiques de fonds propres pour garder cet équilibre, comme en témoigne la dernière innovation financière française : les TSS, titres super-subordonnés. [...]

[...] De même, la rémunération servie aux investisseurs devra être enregistrée en tant que charges et non affectation du résultat. Un avantage fiscal Sous réserve du respect de ces conditions juridiques et comptables, la rémunération versée aux porteurs des TSS est fiscalement déductible, ce qui est particulièrement intéressant par rapport à une augmentation classique de capital par actions, où la rémunération des actionnaires n'est pas déductible fiscalement pour l'émetteur. Cette déductibilité fiscale entraîne ainsi une hausse du résultat net, et de surcroît une hausse du ratio Return On Equity. [...]