Mémoire sur la gestion d'actifs : les marchés boursiers évaluent-ils correctement les entreprises? (2006)

Résumé du document

L'objectif pour le gérant de portefeuille est de savoir si la valeur cotée d'une entreprise correspond bien à sa valeur fondamentale. Les enjeux de cette question sont nombreux. Est-il intéressant de mettre en place une stratégie active afin de sélectionner des opportunités, ou vaut-il mieux adopter une gestion indicielle ? En d'autres termes, est-il correct de parler de « valorisations attractives » ?
La question que l'on se pose est ambiguë et surtout difficile à vérifier empiriquement. Cette question implique que pour tout entreprise, il y a un prix dit « d'équilibre », ou un juste prix, c'est-à-dire un prix qui intègre tous les fondamentaux de l'entreprise. Savoir si les marchés évaluent correctement les entreprises revient donc tout d'abord à admettre que les entreprises ont un juste prix. Il faut ensuite pouvoir déterminer la valeur fondamentale de l'entreprise.
La question devient alors : les valeurs ainsi calculées correspondent-elle à la réalité ? Si tel était le cas, cela signifierait que les agents économiques agissant sur le marché disposent de toutes les informations nécessaires à l'évaluation du juste prix d'un titre. On passe donc d'une question d'évaluation du juste prix à une question d'efficience. Les prix des entreprises correspondent-ils à une situation d'efficience des marchés ?
Nous définirons donc tout d'abord la notion d'efficience. Nous nous demanderons ensuite si, empiriquement, les marchés sont efficients. Nous étudierons enfin les différentes anomalies boursières, c'est-à-dire les situations où il existe une différence flagrante entre la valeur fondamentale de l'entreprise et sa valeur de marché.

Extraits

[...] La définition de base est la suivante : sur un marché efficient, le prix d'un titre incorpore pleinement toute l'information disponible. La formule mathématique de l'efficience, posée par Fama est la suivante : On dispose d'un modèle permettant de déterminer en le taux de rentabilité espéré du titre j en t+1. On considère Φ l'information disponible à la période t. Elle permet d'estimer pj,t+1 : la valeur du titre j à la période t+1. Soit l'espérance mathématique de la variable X et Rj, la rentabilité du titre j. [...]

[...] Savoir si les marchés évaluent correctement les entreprises revient donc tout d'abord à admettre que les entreprises ont un juste prix. Il faut ensuite pouvoir déterminer la valeur fondamentale de l'entreprise. Certains modèles financiers cherchent à évaluer le juste prix d'une entreprise en fonction de ses fondamentaux. Citons parmi ces modèles le Modèle d'évaluation des actifs financiers (MEDAF), qui estime que le juste rendement d'une titre est la somme du rendement de l'actif sans risque auquel s'ajoute une prime de risque. [...]

[...] Jaffe (1974) est le premier à avoir étudié l'efficience forte, en se sevrant du MEDAFE comme modèle de référence. Les résultats de ses tests démontrent que la détention d'informations privilégiée permet d'obtenir des rendements anormaux. Les résultats empiriques montrent que pur les formes faibles et semi- fortes, l'efficience des marchés est vérifiée. Les entreprises sont donc correctement évaluées par le marché boursier qui intègre la majorité des informations dont il dispose dans les cours. Le cours des entreprises cotées reflète donc ses fondamentaux. [...]

[...] Nous étudierons enfin les différentes anomalies boursières, c'est-à-dire les situations où il existe une différence flagrante entre la valeur fondamentale de l'entreprise et sa valeur de marché. I. Définitions de l'efficience des marchés La notion d'efficience du marché boursier considère que le prix des actifs reflète toutes les informations pertinentes et disponibles au moment de l'évaluation. Elle suppose donc que l'information se répand instantanément dans le cours des titres et que les opérateurs réagissent correctement et quasi immédiatement aux informations. Si cette hypothèse d'efficience est vérifiée, les entreprises sont systématiquement évaluées en fonctions de leurs fondamentaux et donc à leur juste prix. A. [...]

[...] La bulle spéculative est à distinguer des squeeze et des corners. Le squeeze, est une situation de déséquilibre entre l'offre et la demande qui amène, pour des raisons techniques (nécessité réglementaire de livrer des actifs avant une certaine date, par exemple), les vendeurs à découvert à clôturer leurs positions à des prix excessivement élevés. Le corner est le même évènement planifié par des agents, il existe par exemple sur les marchés à terme. L'efficience des marchés financiers est donc un objectif vers lequel les bourses mondiales et les investisseurs tendent. [...]